5 Dinge, auf die VCs beim Investment in Krypto Start-ups achten sollten

Wie bei Investments in traditionelle Start-ups liegt das Risiko eines Investments in ein Krypto Start-up vor allem in der Frage, ob das Start-up erfolgreich sein wird. Bei Krypto Start-ups kommen aber neben den allgemeinen Rahmenbedingungen aber weitere Faktoren hinzu. In diesem Beitrag wollen wir 5 wichtige Faktoren darstellen.

1. Zivilrechtliche Unsicherheit

Zwar ist die heißte ICO-Phase von 2017/2018 vorbei. Dennoch beinhalten einige Geschäftsmodelle von Start-ups in der Kryptoszene die Ausgabe von Token. Diese werden auf der Blockchain emittiert (etwa Ethereum oder Polygon). Diese Token sollen ein gewisses Recht verkörpern. So lange es sich dabei jedoch nicht um ein Kryptowertpapier im Sinne des elektronische Wertpapieregesetzes (eWpG) oder einen Kryptofondsanteile im Sinne der Kryptofondsanteilverordnung (KryptoFAV) handelt, ist die zivilrechtliche Qualifikation des Tokens mehr als ungewiss. Token sind insbesondere keine Sache, die übereignet werden können. So stellt sich die Frage, wie ein Token übertragen wird und ob die Rechte, die der Token verkörpern soll, mitübertragen wird.

Venture Capital Investoren sollten daher bei der Due Diligence darauf achten, wie der Token ausgestaltet ist, welche Rechte er verkörpern soll und welchen Einfluss es auf das Krypto Start-up hätte, wenn unklar ist, wem diese Rechte zustehen.

2. Prospektpflichten

Ebenfalls abhängig von der Ausgestaltung des Tokens ist die Frage, ob Prospektpflichten bestehen. In Deutschland gibt es derzeit insbesondere Prospektpflichten für Wertpapiere, Vermögensanlagen und Investmentfondsanteile. 

Soll der Token etwa vermögensmäßige Rechte (ähnlich einer Aktie oder Schuldverschreibung) verkörpern, so liegt in der Regel eine Wertpapierprospektpflicht vor. Diese besteht immer dann, wenn der Token im Inland öffentlich angeboten wird. Es hilft dem Start-up auch nicht, den Token einer anderen Rechtsordnung zu unterstellen oder eine ausländische Gesellschaft für die Emission zu verwenden. Insbesondere Angebote im Internet sprechen schnell den deutschen Markt an und lösen eine Prospektpflicht aus.

Die Emission eines Token, für den eine Prospektpflicht besteht, ohne Prospekt birgt nicht nur das Risiko eines Einschreitens der BaFin (einschließlich der namentlichen Nennung des Start-ups auf der Webseite der BaFin), sondern ist auch Bußgeld bewährt. Zudem haben die Anleger regelmäßig ein Recht, den Token zum Ausgabepreis zurückzugeben – selbst wenn der Token bereits an Wert verloren hat. Abhängig von der Höhe der Emission kann dies ein bedeutendes Risiko sein.

3. Erlaubnispflichten

Das Geschäftsmodell von Krypto Start-ups steht besonders in der Gefahr, eine Erlaubnispflicht unter dem Kreditwesengesetz (KWG) oder Wertpapierinstitutsgesetz (WpIG) auszulösen. Auch die Erlaubnispflichten nach dem Zahlungsdiensteaufsichtsgesetz (ZAG) und Kapitalanlagegesetzbuch (KAGB) sollten nicht unterschätzt und in einer Due Diligence beleuchtet werden.

Bei den erlaubnispflichtigen Geschäften steht insbesondere das Kryptoverwahrgeschäft im Vordergrund. So benötigt jeder, der Token oder deren private Keys verwahrt, eine Erlaubnis der BaFin, wenn die Token unter die Definition „Kryptowert“ im KWG fallen. Hierbei kommt es häufig zu Abgrenzungsschwierigkeiten, etwa bei sog. unhosted Wallets oder auch beim Staking. Auch die Vermittlung von Kaufverträgen über Token ist erlaubnispflichtig.

4. Inhaberkontrolle

Wenn ein Krypto Start-up bereits über eine Erlaubnis der BaFin verfügt, so muss bei einem Erwerb ein Inhaberkontrollverfahren durchlaufen werden. Die BaFin prüft die neuen Eigentümer daraufhin, ob sie zuverlässig sind. Das Durchlaufen des Inhaberkontrollverfahrens ist dabei nicht zu unterschätzen. 

Insbesondere ist darauf zu achten, dass bereits die Absicht des Erwerbs anzeigepflichtig ist. Der Vollzug des Kaufvertrags sollte nicht erfolgen, ohne dass die Zustimmung der BaFin vorliegt. Durch diese Besonderheiten hat das Inhaberkontrollverfahren erheblichen Einfluss auf den Ablauf der Transaktion.

5. Ändernde Rechtslage

Die Regulierung des Kryptosektors ist derzeit weiterhin im Fluss. So könnten in Zukunft etwa heute unregulierte Geschäftsmodelle in die Regulierung mit einbezogen werden. Bedeutend für den gesamten Kryptosektor wird die Europäische Kryptowerteverordnung (MiCAR) sein, die stufenweise ab Sommer 2024 Anwendung findet. Krypto Start-ups sollten sich bereits jetzt auf die MiCAR einstellen und Investoren prüfen, welche Auswirkungen die MiCAR auf das Geschäftsmodell des Start-ups hat: Kann es so weitermachen wie bisher oder muss es größere Umstrukturierungen durchführen? 

Wie wirkt sich die Regulierung auf den Markt aus, in dem das Krypto Start-up tätig ist? Mit der MiCAR werden die nationalen Märkte für Kryptodienstleister in der EU geöffnet. Das sog. Passporting ermöglicht es dann, nicht nur den Heimatmarkt, sondern die ganze EU mit nur einer Erlaubnis zu bedienen. Dadurch werden Krypto Start-ups aber auch Konkurrenz aus anderen EU-Ländern deutlicher spüren.

Ausblick

Die Lage im Kryptomarkt ist spannend. In den nächsten Jahren können die Veränderungen in der Regulierung neue Chancen entstehen lassen. Wir bei Bird & Bird haben fast ein Jahrzehnt Erfahrung in der Beratung von Kryptogeschäftsmodellen. Daneben haben wir eine Venture Capital Praxis, die gerade im Start-up-Bereich bestens aufgestellt ist.